2023年2月17日，经国务院批准，证监会发布了《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》（证监会〔2023〕43号文，以下简称《管理试行办法》）及五套监管规则适用指引（以下合称“备案新规”）。本次备案新规的发布将境内企业直接境外发行上市和间接境外发行上市并轨、统一为备案制，体现了更加包容、更为开放的监管模式，对支持境内企业融入全球化发展、疏通境外上市通道、建设高水平开放型经济新体制、加快构建新发展格局都具有积极意义。
自备案新规生效以来已有四月有余，截至2023年7月27日，已有近90家公司就境外发行证券或上市事宜履行了证监会备案手续。根据备案新规的相关规定，结合目前的落地实施情况及本所律师处理相关案例的经验，本文中，笔者尝试对备案新规的实务要点结合案例进行解析，以供涉及境外发行证券或上市的境内企业参考。本文为系列文章之一，主要讨论间接境外发行上市情形认定问题。
法规规定
《管理试行办法》第十五条规定：“发行人同时符合下列情形的，认定为境内企业间接境外发行上市：（一）境内企业最近一个会计年度的营业收入、利润总额、总资产或者净资产，任一指标占发行人同期经审计合并财务报表相关数据的比例超过50%；（二）经营活动的主要环节在境内开展或者主要场所位于境内，或者负责经营管理的高级管理人员多数为中国公民或者经常居住地位于境内。境内企业间接境外发行上市的认定，遵循实质重于形式的原则。”
要点解析
笔者结合法条原文和君伦近期为客户提供备案服务的经验，对相关实务要点具体解析如下：
1. 要点一：发行人有多家境内子公司的，需将合并报表范围内的境内子公司的相关数据合并统计后，再按照第十五条第（一）项的方式计算占比。
案例基本情况
A公司为一家境外上市公司，拟上市后发行股票再融资，该公司拥有多家全资境内子公司，最近一个会计年度每家子公司占A公司的财务数据（营业收入、利润总额、总资产或者净资产）均不超过10%，但合并计算后营业收入指标超过50%。A公司对自身是否符合《管理试行办法》第十五条第（一）项的规定，是否应纳入备案范围存在疑问。
君伦解析
A公司的情况属于已经间接境外上市的企业在同一境外市场发行证券的情形，应按照《管理试行办法》第十五条第（一）项的规定判断是否属于境内企业间接境外发行，是否应纳入备案监管。基于此，该第（一）项中提到的“境内企业”，应当至少包括被纳入A公司合并报表范围内的所有境内子公司（或孙公司、其他下属运营实体）。尽管A公司的境内子公司各自单独统计的数据指标占A公司同期经审计合并财务报表相关数据的比例均未超过50%，但合并后比例超50%，符合《管理试行办法》第十五条第（一）项的规定。因此，A公司本次发行股票应被认定为境内企业间接境外发行上市，应当履行证监会备案程序。
2. 要点二：“经营活动的主要环节在境内开展或者主要场所位于境内，或者负责经营管理的高级管理人员多数为中国公民或者经常居住地位于境内”应理解为对发行人及其境内企业整体做考察，且只需满足其中一项即可。
案例基本情况
B公司为一家境外上市的集团型公司，拟上市后发行股票再融资。B公司境内子公司合并后的相关财务指标超过了B公司合并报表相应指标的50%且占比较高，符合《管理试行办法》第十五条第（一）项的规定。B公司的研发、接单等环节都主要位于境外，生产环节主要集中于境内，B公司的主要场所也在境外。B公司拥有多家境内全资子公司，但境内子公司的高管多为境外人士且经常居住地皆位于境外。B公司对自身是否符合《管理试行办法》第十五条第（二）项的规定，是否应纳入备案范围存在疑问。
君伦解析
首先，结合《管理试行办法》上下文及证券相关法律、法规的惯例，我们认为对《管理试行办法》第十五条第（二）项进行考察时，应将发行人及其境内企业一并纳入考察范围，而不能将“发行人”做狭义理解，认为仅仅只需要考察发行人自身（间接境外发行的情况下，发行人为境外主体），否则会出现大量外商投资企业境外发行上市不符合该第（二）项的情况，明显不符合立法本意。
其次，关于《管理试行办法》第十五条第（二）项的适用，其表述为“经营活动的主要环节在境内开展或者主要场所位于境内，或者负责经营管理的高级管理人员多数为中国公民或者经常居住地位于境内”，此处采用的是选择方式，满足上述条件之一即可，无需同时满足。笔者认为，所谓经营活动的主要环节在境内开展，可以理解为只要产品的研发、生产、销售、运营等主要行为其中之一主要在境内开展即可。
综上，根据B公司的具体情况，我们认为其经营活动中的主要环节之一即生产环节在境内开展，单此一条就已经符合该第（二）项的要求，需要纳入备案范围。不必再考虑其他经营环节比如接单、研发，也不必考虑后续的高管人员的籍贯、居住地等。
3. 要点三：“实质重于形式原则”应主动适用
案例基本情况
C公司是一家拟于境外证券交易所以“外国发行人”方式上市的公司，其于境内拥有多家子公司，经营活动主要环节在境内，但境内子公司合并计算后相关财务指标未能超过C公司的50%（比例较为接近），鉴于此，C公司对自身是否符合《管理试行办法》第十五条第（二）项的规定，是否应纳入备案范围存在疑问。
君伦解析
《监管规则适用指引——境外发行上市类第1号》关于备案范围有如下规定：“发行人不属于《管理试行办法》第十五条第（一）项规定情形，但在境外市场按照非本国（或地区）发行人有关规定要求提交发行上市申请，且依规定披露的风险因素主要和境内相关的，证券公司及发行人境内律师应当按照《管理试行办法》第十五条第（二）项规定，遵循实质重于形式的原则，对发行人是否属于备案范围进行综合论证与识别。”
备案新规强调“实质重于形式原则”，能纳入的都纳入监管，不纳入的需要有充分的理由，即不纳入的其实质上就不应该、不属于中国证监会监管范畴。据此，C公司已符合《管理试行办法》第十五条第（二）项规定，且在境外上市是以“外国发行人”的方式上市，因此即使C公司多家境内子公司的财务指标合计占比不足50%（比例很接近），似乎不满足第十五条第（一）项的指标要求，但从实质重于形式原则，很难认定C公司不属于备案范围，不能仅以数据微小差距而排除备案义务。
4. 要点四：境外已上市公司因逐步新设、并购取得境内资产且占比符合第十五条第（一）项规定的，其发行股票（或可转债）也需履行备案程序。
案例基本情况
D公司为一家境外公司，多年前已经按照其所在国发行人有关规定在境外证券市场发行上市，上市时未持有境内企业股权或资产，后续通过新设、并购等方式逐步于境内设立多家子公司，从事产品生产。境内子公司目前的营业收入超过D公司合并报表的50%，符合第十五条第（一）项的规定。D公司现拟于境外证券市场发行可转债。D公司基于自身为上市后取得境内企业资产且为上市后发行可转债等因素，对自身是否应纳入备案范围存在疑问。
君伦解析
根据《管理试行办法》及《监管规则适用指引——境外发行上市类第2号：备案材料内容和格式指引》的相关规定，我们理解：
首先，境外上市后境外发行证券，和境外首次公开发行或上市以及“全流通”一起，均被纳入了本次备案的范畴，即本次备案事项并非仅针对首次公开发行或上市；
其次，就境外上市后境外发行证券的备案条件而言，不区分发行人的境内资产是发行人上市前还是上市后取得，只要发行人符合《管理试行办法》十五条的规定，则均认定为间接境外发行上市，应纳入备案范畴。
最后，根据《管理试行办法》第二条，境内企业间接境外发行上市，是指主要经营活动在境内的企业，以在境外注册的企业的名义，基于境内企业的股权、资产、收益或其他类似权益境外发行上市。本办法所称证券，是指境内企业直接或者间接在境外发行上市的股票、存托凭证、可转换为股票的公司债券或者其他具有股权性质的证券。因此，境外上市后发行可转债也毫无疑问属于本次备案的范畴。
综上，D公司已满足《管理试行办法》关于境内企业间接境外发行上市的条件，需要履行证监会备案程序。
